[140102] 美國具備退市條件嗎?

C觀點 - 施永青


美國具備退市條件嗎?

2013年12月27日


伯南克要退位了;QE是他搞出來的,他知道這種強心劑是偏方,不可以長服,所以在他臨退位之前,先行啟動「退市」,意思是如果他的接班人不繼續「退市」,需後果自負,不要把責任算在他頭上了。


然而,我們如果看美國經濟的實際處境,不難發現,「退市」其實只是伯南克的需要,實際條件還不太成熟。


美國經濟主要靠內需帶動,最怕人民預期會有通縮。金融海嘯後,很多人都以為會有通縮,這十分危險,故聯儲局不得不以QE去增加流動性,避免市場陷入通縮。


從這個角度來看,QE是成功的,可惜,在超低息的環境下,美國的通脹依然極低,11月份的整體消費物價指數僅上升0.9%,扣除食物及能源後,亦只升了1.1%。顯示美國人對前景都不樂觀,在實質負利率的情況下,依然不肯消費。這表示:人們還是想留多一些現金在手,即使蝕息也在所不惜。


因此,在這種情況下,聯儲局是沒有條件讓利息上升的。因為,一旦利息上升後,把錢留在銀行的吸引力會更大,而借錢消費的成本則會更高,這些都不利於刺激內需,推動經濟增長。


在這種情勢下,聯儲局實在不太適宜減少買債。因為這會令到債券的孳息率上升,對推動內需沒有好處,尤其是不利於樓市持續復甦。
聯儲局今次「退市」行動,包括會減少買MBS(按揭抵押證券),這勢必會令買樓的資金成本上升,遏抑買家入市意欲,影響樓價回升。樓價上升是美國經濟復甦的一項主要動力,聯儲局今次退市風險很大。


按聯儲局的計劃,由明年一月開始,每月買債規模將由850億降至750億。但現實是自年初以來,聯儲局11個月裡有9個月買債,都超過850億,最多一次達1,065億,平均每月也達914億。


為甚麼會這樣呢?我不知道聯儲局每次多買的具體原因。但照推想,聯儲局是不願意隨便買債多過自己訂下的上限的。聯儲局最後決定破例一定是為勢所逼。有甚麼形勢可以逼聯儲局加碼買債呢?近因不外是債券的孳息率有上升壓力,聯儲局買得少、買得慢就可能接納不住。以至聯儲局在自訂偏低的貼現率的同時,還得繼續不斷地買債。


從這個角度來看,今次「退市」的決定根本不是在客觀條件充份具備下作出的──譬如市場資金已很充裕,聯儲局不出來「撐場」,債息也不會上升;如此聯儲局才真正有條件可以減少買債。


今次聯儲局的做法,是為了順應伯南克任滿的需要,讓他可以有進有退,任內叫做已啟動退市機制吧了。耶倫上任後,可能會有自己的盤算。


不應把減少買債說成「退市」

2013年12月30日

美國聯邦儲備局打算從明年一月開始,把買債的規模由每月850億美元,下調到750億美元。華文傳媒多把這說成是「退市」。我覺得這種說法很有問題,很容易令一些只看大標題,不深究具體內容的讀者誤會。

其實,按聯儲局自己的說法,他們只是在Tapering,而不是在Tightening,更不是在Withdrawing。Tapering的意思是逐漸變小,即是說他們會逐漸減少買債,而不是想收緊銀根(Tightening),更不會抽手離開市場,不再利用貨幣政策去促使經濟復甦(Withdrawing)。

自從金融海嘯以來,若非聯儲局出動量化寬鬆(QE)的政策去打救銀行,美國的金融體系可能早已崩潰。所謂QE,就是聯儲局赤膊上陣,在市場上大量買入債券,壓低債券的孳息率,並把資金源源不絕地注入銀行系統。

聯儲局買入債券後,聯儲局的資產就會增加,就可以按增加的資產來發行貨幣,再以這些貨幣去買入更多的債券。如是,聯儲局就可以生生不息地向市場進行量化寬鬆。直到經濟復甦,不用聯儲局出手相救為止。

金融海嘯之前,聯儲局的資產負債還不到1萬億,現在已超過了4萬億。聯儲局減少買債之後,它的資產負債並不會下降。而是會繼續上升,只是比之前升得慢一些罷了。有人估計,聯儲局的資產負債很有機會升近5萬億。之後,才有機會完全停止買債。

至於聯儲局何時才會把手上的債券賣回給市場(這才是真的退市)?真是遙遙無期。單是減少買債,已促使孳息率上升;若是真的退市,孳息率當升得更快。在孳息率上升的情況下賣債,一定賣不到好價錢,足以導致聯儲局嚴重虧損。因此,聯儲局多會把買入的債券來收息,直到約滿為止;而不會選擇把他們中途出售。

其實,聯儲局今次在減少買債的同時,亦向市場大派定心丸,生怕市場把Tapering誤以為是Tightening。聯儲局一方面告訴市場,低息的環境在2015年之前都不會改變,另一方面又告訴市場,即使失業率降到6.5%以下,若然通脹率仍不足5%,聯儲局亦不會退市。這分明與之前的口徑不一樣。

當初,聯儲局提出退市的條件時,予外界的印象是:只要失業率降至6.5%以下,或通脹達到2.5%以上,聯儲局就會退市。即是說,不用兩者都達標才退市,只要其中一項達標已經足夠。但近日的口風明顯轉了,非要兩者皆達標,都不會輕言退市了。

以當前的形勢來看,失業率很有機會在明年回落至6.5%,甚至以下;但聯儲局很清楚退市的條件還不太成熟。所以近日反覆強調通脹率低不是好現象。其目的就是為盡量延後退市時間作好輿論準備。因此,我不認同把今次Tapering的作用看得太嚴重、太肯定,因為今後會有很多變數。

美「退市」會拖累香港樓市嗎?

2013年12月31日

美國聯儲局起步「退市」,十年期的國債孳息率叩三厘關口,有人擔心會拖累本港樓市。我覺得美國「退市」對香港樓市影響有限,起碼在2014年會如是。
正如我在之前的文章中所說,美國聯儲局並非開始「收水」,而是在繼續「放水」,只是「放水」放得慢一點罷了,今後依然有資金不斷流入銀行系統,社會上的閒資仍在繼續增加。加上,美國雖然「放水」放慢了,但日本、歐洲仍在放,世界未有這麼快就「缺水」。

再看,美國的經濟復甦動力並未太好,美國人並未放心消費。通脹長期停留在1%附近,內需依然不足。因此,聯儲局仍不願看到美息上升。因此,十年期債券的孳息率如果沒法回落的話,聯儲局是沒法進一步減少買債規模的。屆時,人們一定對此另有一番解讀。

港元與美元掛鈎,港息必須追隨美息;如果聯儲局仍要刻意維持低息環境,香港的利率亦不會先行上升。因此,所謂美國「退市」會增加港人供樓成本的說法,短期內很難兌現。至於退市將令投資者提升對租金回報的要求的推論,則開始看到一些瞄頭。現時,香港樓市的租金回報率雖未見上升,但已沒有像之前那樣節節回落;願意流入房地產的資金會大不如前。

不過,相對於政府的辣招,美「退市」所造成的影響,實在微不足道。在各式印花稅的阻撓下,現在市場上不但沒有炒家,沒有外來投資者,亦沒有本地投資者與機構投資者,連換樓自用客也裹足不前。二手市場的成交,不及正常的一半。相信這種低迷的情況會持續到2014年,直到政府肯撤招為止。

不過,由於政府的辣招不但阻撓買家入市,同時打擊業主的賣樓意欲。業主深知,現時賣樓對他們不公平,賣不了好價錢,能守得下去的都不肯割愛。香港的業主,六成已供完了樓,即使加息對他們也沒有壓力,所以都很惜售。這是二手樓價在交投低迷的情況下,仍不肯回落的主要原因。

在一手市場,情況則很不一樣。大部分發展商都沒法完成2013年的售樓目標,積累了很多樓盤要在2014年上半年出售,壓力非常大。為了促銷,最有效的方法莫如減價。不過,由於二手市場的價格仍站得很穩,發展商只需按二手市場的同類單位作基準,減價到足以抵消印花稅的作用就夠了。

額外印花稅最多要交多幾多呢?如果是外來買家或機構買家,先得交15%買家印花稅,還得再交雙倍印花稅,最高要多交4.25%,合起來是19.25%;那發展商訂價時,只要比二手市場的同類單位便宜兩成,已足以抵消印花稅作用。因此,我不認同樓價會在2014年大幅回落的說法;豪宅與一手樓跌15%至20%已夠;中小型單位則跌5%至10%已差不多。

美「退市」對港股市有利嗎?

2014年01月02日

到目前為止,大部分評論員都預期,美國聯儲局「退市」會對香港的股市有負面的影響。事實的確如是,聯儲局宣布減少買債後,美國股市創新高,但香港的股市卻出現大幅回落。近期,本港股市雖略有反彈,但表現卻比美國差很遠。

出現這種情況的原因,是大部分評論員都認為,美國之所以有條件「退市」,顯示美國經濟已恢復動力,金融海嘯的負面衝擊已可告一段落。果真如是,過去逃離美國的資金,就會逐步回流。美國的股市會因資金流入而受益,但新興市場卻會因資金撤離而受害。所以,美港兩地的股市出現背馳。

由於持這種看法的市場人士很多,短期裡市場的表現亦將如是。然而,現實的情況是:在過去兩三年裡,本港的股市並未因美國的QE而有太多的得益。很明顯,美國的QE並非主導香港股市的重要因素。因此,在這種情況下,美國退市也不至對香港的股市有太大的影響。我們看股市,應先看主宰市場的主導因素。

過去一段時間,主宰香港股市的主要是中國因素。就是因為世人擔心中國經濟會硬著陸,擔心中國的地產泡沫會爆破,擔心中國的地方債會出問題,中國概念股才表現得遠遠落後於大市,以致經濟增長只有一兩個巴仙的歐美國家的股市,表現得比經濟增長有七八個巴仙的中國還要好。

不過,自從十八屆三中全會後,新的領導班子已拿出具體方法去處理經濟上存在的問題,人們已不再相信中國經濟會硬著陸。至於地產泡沫與地方債,雖然不會一下子得到解決,但問題已經暴露,亦已着手解決,應該可以逐步紓緩。

因此,我預期長期以來抑壓住中港股市的陰雲會逐漸消散。現時中港股市的估價大部分都偏低,顯示要撤走的資金大部分早已撤走。事實上,資金從新興國家撤回已發達國家的情況,在過去一年已不斷地出現,並非美國真正減少買債才出現。現在才去炒撤資消息是否遲了一點?

其實,如果發達國家的經濟真的能夠好起來,這對發展中國家應該是一項好消息,而不是壞消息。從整條產業鏈來看,發展中國家的經濟都是服務發達國家的,發達國家如果經濟不好景,發展中國家的產品與服務都不容易有市場。因此,中國寧願看到美國經濟真的恢復動力,而不是光靠QE打補針。

因此,美國若是真的可以成功退市,對中港股市長遠應是更為有利,而短期的衝擊,亦會因為股價已經偏低,而影響有限。現時對本港股市最為關鍵的,是中國經濟能否走出中等入息的陷阱。若然成功,中國經濟又可恢復每年8%以上的升幅,而股市亦有機會進入另一個牛市,升幅將數以倍計。
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